好萊客創(chuàng)意家居怎么樣「好萊客全屋定制4萬(wàn)塊錢」

獨(dú)立客觀第三方研究，為您篩選優(yōu)質(zhì)上市公司

證券代碼：603898 綜合評(píng)級(jí)：BBB

一、主營(yíng)業(yè)務(wù) 評(píng)分：70

1、業(yè)務(wù)分析：公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為定制家居，主要包括衣柜和櫥柜兩大領(lǐng)域，通過(guò)經(jīng)銷商直接銷售至終端消費(fèi)者，2020年底公司通過(guò)收購(gòu)千川木門51%的股份進(jìn)軍木門領(lǐng)域，看中的是木門背后的大型房地產(chǎn)的精裝房市場(chǎng)，公司希望借此來(lái)打開(kāi)定制家居的大客戶市場(chǎng)，但是整合效應(yīng)有待進(jìn)一步觀察；此外，近幾年木門行業(yè)發(fā)展非常迅速，上市公司江山歐派業(yè)績(jī)大增走出了大牛股行情，也是公司收購(gòu)的原因之一；考慮到2020年11月公司才并表，預(yù)計(jì)2021-2022年千川木門可以給公司貢獻(xiàn)9000萬(wàn)左右的凈利潤(rùn)（1.8億凈利潤(rùn)對(duì)應(yīng)51%股權(quán)）；

2、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局：目前定制家居行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)整體比較激烈，頭部公司主要包括歐派家居和索菲亞，二線品牌包括尚品宅配、好萊客等，區(qū)域性品牌有金牌櫥柜、志邦家居、皮阿諾等；頭部企業(yè)在近幾年精裝房趨勢(shì)中把握住了機(jī)會(huì)，歐派家居2020年業(yè)績(jī)逆勢(shì)增長(zhǎng)，而公司在精裝房趨勢(shì)中明顯掉隊(duì)，故而通過(guò)并購(gòu)來(lái)彌補(bǔ)過(guò)失，整體來(lái)說(shuō)行業(yè)集中度在緩步集中，公司在未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)中能守住份額已經(jīng)算是不錯(cuò)了；

3、行業(yè)發(fā)展前景：定制家居當(dāng)前的滲透率還非常低，未來(lái)市場(chǎng)潛力還非常大，但是節(jié)奏會(huì)相對(duì)較慢，同時(shí)房地產(chǎn)的調(diào)控政策也會(huì)對(duì)行業(yè)造成一定的影響；年輕人的消費(fèi)理念也在不斷變遷，消費(fèi)場(chǎng)景入口更加碎片化導(dǎo)致行業(yè)的獲客成本不斷上移，加劇了行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，未來(lái)具有品牌影響力的公司將會(huì)受益匪淺，三四線競(jìng)爭(zhēng)者將逐步退出競(jìng)爭(zhēng)舞臺(tái)；

4、公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)邏輯：（1）行業(yè)需求穩(wěn)步增長(zhǎng)；（2）行業(yè)集中度提升；（3）并購(gòu)千川木門帶來(lái)的增長(zhǎng)，收購(gòu)剩余股份后會(huì)進(jìn)一步提振業(yè)績(jī)；

文中方框內(nèi)文字均為正文的數(shù)據(jù)補(bǔ)充，可作略讀

·簡(jiǎn)介：成立日期：2007年；辦公所在地：廣州

·業(yè)務(wù)占比：整體衣柜80.23%（毛利率40.53%）、櫥柜6.3%（毛利率25.28%）、木門5.13%（毛利率32.17%）、其他及門窗8.29%；

·產(chǎn)品及用途：整體衣柜、整體衣帽間、整體書柜、整體電視柜、整體酒柜、榻榻米、整體廚房、定制木門、定制門窗及其它配套產(chǎn)品；

·銷售模式：經(jīng)銷（超九成）為主，直營(yíng)為輔；

·上下游：上游采購(gòu)中密度板、五金件等，下游應(yīng)用至衣柜、櫥柜、木門等領(lǐng)域；

·主要客戶：恒大、融創(chuàng)、中海、新城控股、金地、金科、世茂、中南、藍(lán)光、中國(guó)鐵建、佳兆業(yè)、新希望等，前五大客戶占比6.57%；

·行業(yè)地位：國(guó)內(nèi)二線定制家居企業(yè)；

·競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手：歐派家居、尚品宅配、志邦家居、索菲亞、金牌廚柜、皮阿諾、江山歐派等

·行業(yè)核心要素：1、品牌影響力；2、規(guī)模與成本優(yōu)勢(shì)；3、銷售和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)；4、大客戶穩(wěn)定性；

·行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)：

1、定制家具行業(yè)市場(chǎng)基數(shù)尚小，發(fā)展空間較大：房地產(chǎn)對(duì)家具行業(yè)的影響有滯后性，大約12-24個(gè)月，定制家具行業(yè)跟交房時(shí)間相關(guān)性更高。自2018年以來(lái)，國(guó)家加強(qiáng)了對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的管控，家居行業(yè)開(kāi)始受到房地產(chǎn)行業(yè)增速放緩的壓力。不過(guò)存量房裝修翻新比例也在持續(xù)上升，尤其是在一線重點(diǎn)城市，二手房和存量房裝修翻新比例已經(jīng)占40%以上，并呈逐年上升的趨勢(shì)；

2、伴隨家裝消費(fèi)升級(jí)，越來(lái)越多消費(fèi)者青睞品牌定制家居：近年來(lái)，家裝消費(fèi)升級(jí)態(tài)勢(shì)顯現(xiàn)，以2016-2017年數(shù)據(jù)為例，低檔裝修（2000/㎡以下），下降5.5%至56.3%；中檔裝修（2000-5000元/㎡）上升8%至51.5%。同時(shí)，龍頭定制品牌的營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，增速顯著高于家具行業(yè)整體水平；

3、消費(fèi)者代際轉(zhuǎn)移：隨著最后一批80后在2019年步入30歲，主力消費(fèi)群體正在發(fā)生代際轉(zhuǎn)移。90后、95后作為新的主力消費(fèi)群，審美、行為、習(xí)性與上一代消費(fèi)者顯著不同。年輕消費(fèi)者更崇尚簡(jiǎn)單自然的生活方式，產(chǎn)品的環(huán)保及可持續(xù)特質(zhì)正在受到越來(lái)越多的關(guān)注；

4、流量碎片化：家裝屬于低頻次消費(fèi)品，單價(jià)高、重決策、復(fù)購(gòu)率低，消費(fèi)者從設(shè)計(jì)靈感、品牌挖掘、口碑研究，再到產(chǎn)品考察、付款、配送以及售后的每個(gè)環(huán)節(jié)，已形成線上和線下多渠道多觸點(diǎn)全面融合的現(xiàn)象，且不同觸點(diǎn)間的切換轉(zhuǎn)化也更加頻繁。消費(fèi)場(chǎng)景多元化和消費(fèi)行為碎片化在持續(xù)，各類前置流量入口（家裝、精裝、整裝、社群營(yíng)銷、小區(qū)獲客、互聯(lián)網(wǎng)獲客等）對(duì)家居賣場(chǎng)、實(shí)體門店造成較大沖擊。

·其他重要事項(xiàng)：2020年公司7億元收購(gòu)湖北千川門窗51%股權(quán)，并于11月30日完成并表，業(yè)績(jī)承諾為2021-2022年平均凈利潤(rùn)為1.8億元（2019年?duì)I收6.43億）；

二、公司治理 評(píng)分：60

1、大股東持股及股權(quán)質(zhì)押、高管激勵(lì)：公司大股東為夫婦二人合計(jì)持股66.79%，同時(shí)是上市公司好太太的實(shí)控人，創(chuàng)二代已經(jīng)任職上市公司副總經(jīng)理（年僅25歲，2019年畢業(yè)后加入公司），直接升任高管不利于對(duì)業(yè)務(wù)體系的理解；此外，高管股權(quán)激勵(lì)幾乎為零，2017年推出的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃也僅有1%，大股東對(duì)管理層太摳門，不利于未來(lái)的整合，差評(píng)；

2、員工構(gòu)成：以生產(chǎn)人員為主，技術(shù)和銷售人員為輔，公司屬于勞動(dòng)和銷售密集型企業(yè)，人均創(chuàng)收近40萬(wàn)元，凈利潤(rùn)5萬(wàn)元，剔除收購(gòu)千川木門帶來(lái)的影響，公司的人均效益依然比行業(yè)龍頭索菲亞和歐派家居低出不少；

3、機(jī)構(gòu)持股：公司前十大流通股東包含4家公募基金，公司受到主流資金的一定關(guān)注；同時(shí)公司也連續(xù)回購(gòu)，回購(gòu)賬戶位列第三大流通股東；

4、股東責(zé)任（融資與分紅）：上市近6年，分紅率較為合適，主要還是基于公司大股東持股比例較高；

·大股東：持股比例為%；股權(quán)質(zhì)押率：0%

·管理層年齡：38-48歲，高管及員工持股：極少

·員工總數(shù)：5481人（ 1216）：技術(shù)893，生產(chǎn)3198（ 770），銷售666；本科學(xué)歷以上：690；

·人均產(chǎn)出：2020年人均營(yíng)收：39.83萬(wàn)元；人均凈利潤(rùn)：5萬(wàn)元；

·融資分紅：2015年上市，累計(jì)融資（1次）：17.08億，累計(jì)分紅：5.21億；

三、財(cái)務(wù)分析 評(píng)分：65

1、資產(chǎn)負(fù)債表（重點(diǎn)科目）：連續(xù)回購(gòu)并完成并購(gòu)以后，公司當(dāng)前賬面現(xiàn)金勉強(qiáng)夠用，應(yīng)收賬款和存貨占營(yíng)業(yè)收入比例偏高，固定資產(chǎn)金額較大，周轉(zhuǎn)率與行業(yè)龍頭有較大差距，但是公司在建工程依然很大，低效率的周轉(zhuǎn)下擴(kuò)產(chǎn)顯然不是明智的選擇，只會(huì)進(jìn)一步拖累公司業(yè)績(jī)；商譽(yù)是收購(gòu)千川木門形成，有息負(fù)債約6.2億元，以可轉(zhuǎn)債為；負(fù)債率約為43%，整體資產(chǎn)結(jié)構(gòu)勉強(qiáng)算健康；

2、利潤(rùn)表（重點(diǎn)科目）：2020年?duì)I收和凈利潤(rùn)受到疫情沖擊較大，但是季度環(huán)比持續(xù)改善，一季報(bào)業(yè)績(jī)大增主要是因?yàn)槿ツ昊鶖?shù)低，加上一季度并表了千川木門所致，咱不具備參考意義；

3、重點(diǎn)財(cái)務(wù)指標(biāo)分析：公司凈資產(chǎn)收益率持續(xù)下滑，產(chǎn)能沒(méi)有得到有效的利用是公司問(wèn)題所在；毛利率和凈利潤(rùn)率也持續(xù)走低，主要是因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)的持續(xù)加劇，同時(shí)管理又沒(méi)跟上；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)逐年下滑也可以側(cè)面印證公司的管理水平與行業(yè)龍頭差距較大（歐派家居2020年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0.88，接近公司的2倍）；

·資產(chǎn)負(fù)債表（2021年Q1）：貨幣資金2.92，交易性金融資產(chǎn)4.15，應(yīng)收賬款6.65，預(yù)付款0.39，存貨7.2（ 1），其他流動(dòng)資產(chǎn)0.88，合同資產(chǎn)0.49；其他權(quán)益工具投資0.56，固定資產(chǎn)17.38，在建工程2.3，無(wú)形資產(chǎn)2，商譽(yù)4.88；短期借款0.84，應(yīng)付賬款6.17，合同負(fù)債4.06（ 0.19），其他應(yīng)付款2.07，其他流動(dòng)負(fù)債1.78，應(yīng)付債券5.41；股本3.11，其他權(quán)益工具0.98，庫(kù)存股1.64，未分利潤(rùn)14.66，凈資產(chǎn)28.99，總資產(chǎn)51.12，負(fù)債率43.29%；會(huì)計(jì)師審計(jì)費(fèi)用：90萬(wàn)元（正中珠江→華興會(huì)計(jì)師）；

·利潤(rùn)表（2021年Q1）：營(yíng)業(yè)收入5.77（ 203%），營(yíng)業(yè)成本3.82，銷售費(fèi)用0.54（ 25.18%），管理費(fèi)用0.34（ 30.71%），研發(fā)費(fèi)用0.26（ 97.17%），財(cái)務(wù)費(fèi)用0.09（ 120%），其他收益0.09；凈利潤(rùn)0.39（ 329%）

·核心指標(biāo)（2018-2021年Q1）：凈資產(chǎn)收益率：17.38%、15.06%、10.71%、1.48%；毛利率：39.56%、40.06%、36.7%、32.68%；凈利潤(rùn)率：17.91%、16.38%、12.64%、6.88%；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：0.79、0.68、0.49、0.11；

四、成長(zhǎng)性及估值分析 評(píng)分：60

1、成長(zhǎng)性：定制家居行業(yè)空間雖然大，木門發(fā)展也不錯(cuò)，但是公司管理團(tuán)隊(duì)整合能力不足，好萊客品牌影響力較弱，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，剔除并購(gòu)影響后，公司未來(lái)幾年的增長(zhǎng)堪憂；

2、估值水平：基于公司的基本面和成長(zhǎng)預(yù)期，賦予公司12-15倍的市盈率；

·預(yù)測(cè)假設(shè)：營(yíng)收增長(zhǎng)：40%、10%、10%；凈利潤(rùn)率：10.5%、10%、9.5%

·營(yíng)收預(yù)測(cè)：2021E：30.6；2022E：33.6；2023E：37；

·凈利預(yù)測(cè)：2021E：3.2；2022E：3.4；2023E：3.5；（假設(shè)數(shù)據(jù)即達(dá)到條件時(shí)對(duì)應(yīng)市值，須根據(jù)實(shí)際數(shù)據(jù)調(diào)整）

·市盈率：12-15倍

·三年后合理估值：40-60億；當(dāng)前合理估值：25-30億（基于公司凈資產(chǎn)及合理收益預(yù)期）；價(jià)格區(qū)間：9-10元/股（未除權(quán)、除息）；

五、投資邏輯及風(fēng)險(xiǎn)提示

1、投資邏輯：（1）并購(gòu)帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)；（2）估值水平較低；

2、核心競(jìng)爭(zhēng)力：（1）品牌優(yōu)勢(shì)；（2）渠道優(yōu)勢(shì)；（3）生產(chǎn)制造優(yōu)勢(shì)；

3、風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）房地產(chǎn)周期向下；（2）原材料價(jià)格上漲；（3）產(chǎn)能過(guò)剩；（4）競(jìng)爭(zhēng)加劇；

·核心競(jìng)爭(zhēng)力

1、品牌優(yōu)勢(shì)

“好萊客”品牌始創(chuàng)于2002年，擁有相當(dāng)?shù)闹群陀绊懥Γ岸ㄖ萍揖哟髱煛毙蜗笊钊肴诵模彩菄?guó)內(nèi)少數(shù)擁有商標(biāo)全類保護(hù)的定制品牌之一。“千川”品牌始創(chuàng)于1986年，連續(xù)十五年榮獲“木門30強(qiáng)”、連續(xù)四年入選“中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)500強(qiáng)首選供應(yīng)商”，是業(yè)內(nèi)公認(rèn)的木門專家

2、渠道優(yōu)勢(shì)

全國(guó)擁有超過(guò)1500家經(jīng)銷商、接近2000家經(jīng)銷商門店，下沉至三至五線城市，經(jīng)銷商隊(duì)伍的忠誠(chéng)度和綜合素質(zhì)均較高，

3、生產(chǎn)制造優(yōu)勢(shì)

公司形成了多基地布局，通過(guò)自主生產(chǎn)信息系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)不同設(shè)備品牌的自由串聯(lián)。

·風(fēng)險(xiǎn)提示

1、市場(chǎng)變化風(fēng)險(xiǎn)

宏觀層面提倡“房住不炒”，微觀層面出臺(tái)“三道紅線”等監(jiān)管新規(guī)，一定程度抑制了房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商購(gòu)置土地、新盤開(kāi)發(fā)的積極性。同時(shí)，全社會(huì)對(duì)新型冠狀病毒疫情仍未放松警惕，居民的出行、消費(fèi)需求雖有恢復(fù)、但仍存不確定性。定制家居屬于剛性需求、消費(fèi)量逐年增加，但如果市場(chǎng)景氣程度繼續(xù)下滑，不利因素有可能傳導(dǎo)至下游定制家居行業(yè)，并對(duì)公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生影響。

2、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇及潛在價(jià)格戰(zhàn)的風(fēng)險(xiǎn)

近年資本整合實(shí)業(yè)，也帶動(dòng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將從產(chǎn)品價(jià)格進(jìn)入到品牌、網(wǎng)絡(luò)、服務(wù)、人才、管理以及規(guī)模等構(gòu)成的復(fù)合競(jìng)爭(zhēng)層級(jí)上。如果市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益加劇致使行業(yè)展開(kāi)價(jià)格戰(zhàn)，或致使公司不能維持或提升現(xiàn)有市場(chǎng)地位，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)會(huì)受到一定影響。

3、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

公司直接材料占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的比例較高，采購(gòu)價(jià)格變動(dòng)對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)成本將產(chǎn)生較大的影響。

4、產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)內(nèi)同行業(yè)公司計(jì)劃提升產(chǎn)能的趨勢(shì)較為明顯。如果公司的產(chǎn)能提升過(guò)快，且無(wú)法形成消化存量及新增產(chǎn)能的市場(chǎng)需求，可能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。

六、公司總評(píng) （總分65.75）

公司是國(guó)內(nèi)二線定制家居小龍頭，大股東同時(shí)也是上市公司好太太的實(shí)控人，短短十多年時(shí)間夫妻二人創(chuàng)造了兩家上市公司，不得不佩服其能力之強(qiáng)。但是上市后，兩家上市公司并沒(méi)有為股民帶來(lái)正收益，歸根結(jié)底還是公司核心管理層能力遇到瓶頸，激勵(lì)也嚴(yán)重不足，導(dǎo)致在定制家居競(jìng)爭(zhēng)中節(jié)節(jié)敗退、又錯(cuò)失了近幾年精裝房的好時(shí)機(jī)。2020年公司通過(guò)收購(gòu)木門行業(yè)小龍頭千川木門，希望借此來(lái)拓展精裝房客戶、挽回?cái)【郑枪芾淼娜笔Аa(chǎn)能利用率過(guò)低方是公司根本不足，如果問(wèn)題不得到根本解決，未來(lái)公司的頹勢(shì)難以扭轉(zhuǎn)，也并不適合抄底。

評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)：AAA≥85、AA：77-84、A：70-76；BBB：60-69，BB：55-59，B：50-54；CCC及以下≤49

鄭重聲明：評(píng)級(jí)及評(píng)分僅為個(gè)人觀點(diǎn)，在任何情況下，本報(bào)告中的信息或意見(jiàn)均不構(gòu)成對(duì)任何人的證券買賣建議，對(duì)任何人使用本報(bào)告及其內(nèi)容所引發(fā)的任何直接或間接損失概不負(fù)責(zé)。

如果您想了解更多內(nèi)容，請(qǐng)關(guān)注同名微信公眾號(hào)：川谷研究所

鄭重聲明：本文版權(quán)歸原作者所有，轉(zhuǎn)載文章僅為傳播更多信息之目的，如有侵權(quán)行為，請(qǐng)第一時(shí)間聯(lián)系我們修改或刪除，多謝。